中國(guó)房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式初探
來源： 時(shí)間：2006-10-09
房地產(chǎn)投資信托基金(REITSs)是指專門投資于房地產(chǎn)或房地產(chǎn)抵押貸款，通過發(fā)行股票或受益憑證募集投資者資金的投資基金。
一、美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式
美國(guó)是房地產(chǎn)證券化最發(fā)達(dá)的國(guó)家，其運(yùn)行模式對(duì)全球房地產(chǎn)證券化有著深刻的影響。REITs是房地產(chǎn)證券化的一種典型形式，、房地產(chǎn)證券化開始于20世紀(jì)60年代的美國(guó)，此后，日本、英國(guó)等國(guó)家爭(zhēng)相仿效。美國(guó) REITs經(jīng)過近10年的發(fā)展，70年代初達(dá)到頂峰，其后由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)和房地產(chǎn)市場(chǎng)蕭條，房地產(chǎn)投資信托基金出現(xiàn)衰落，資金外流。隨著稅收法案的修訂和有關(guān)限制的放寬，房地產(chǎn)投資信托基金在80年代后再度回升，資產(chǎn)值不斷增高，1991年達(dá)到歷史新高。
1、組織形式
美國(guó)REITs在70年代達(dá)到頂峰，當(dāng)時(shí)主要以封閉式基金為主。但在隨后而來的經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，大部分封閉式基金破產(chǎn)，造成投資者的資金血本無歸。開放式基金由于必須保留一部分資金用于投資者贖回，從而使得有些開放式基金得以生存。隨著美國(guó) REITs投資在80年代的回升，開放式基金以其良好的流動(dòng)性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力成為取代封閉式基金的主流產(chǎn)品。投資基金按其法律地位及不同的組織形態(tài)可分為公司型投資基金和契約型投資基金。美國(guó)因有關(guān)法律規(guī)定契約型基金不準(zhǔn)上市交易，因而公司型基金在美國(guó)占主體地位。
2、投資方式
根據(jù)資金投向的不同，房地產(chǎn)投資信托可分為權(quán)益REITs(equity REITs)、抵押REITs(mortgage REITs)和混合REITs(hybrid REITs)三種形式。
權(quán)益REITs，是通過獲得房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)以取得經(jīng)營(yíng)收入，其收入主要來源于屬下房地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)收入，還來源于房地產(chǎn)的增值收益。
抵押REITs，主要從事較長(zhǎng)期限的房地產(chǎn)抵押貸款和購(gòu)買抵押證券 (MBS)，收入主要來源于發(fā)放抵押貸款所收取的手續(xù)費(fèi)和抵押貸款利息，以及通過發(fā)放參與型抵押貸款所獲抵押房地產(chǎn)的部分租金和增值收益。
混合REITs，則帶有權(quán)益REITs和抵押REITs的雙重特點(diǎn)，其投資資產(chǎn)既有房地產(chǎn)也有抵押貸款，收益比抵押REITs要穩(wěn)定，但不如權(quán)益 REITs的收益高。
早期的房地產(chǎn)投資信托主要為權(quán)益型信托，目的在于獲得房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)以取得經(jīng)營(yíng)收入，但隨后抵押信托發(fā)展較快，曾一度超過權(quán)益型信托。近些年來，混合信托也有一定的發(fā)展。目前，權(quán)益型REITs占主導(dǎo)地位。
3、退出機(jī)制
投資者進(jìn)行投資的目的是獲得資本回報(bào)的同時(shí)能夠收回原始投資，所以REITs的退出機(jī)制對(duì)其發(fā)展和繁榮起著非常重要的作用。美國(guó)通過建立良好的外部市場(chǎng)環(huán)境和法律環(huán)境實(shí)現(xiàn) REITs的退出制度，為投資者回收資金提供了多種渠道，從而更有利于 REITs的發(fā)展。
REITs在美國(guó)得以發(fā)展的主要原因，首先是稅收優(yōu)惠。美國(guó)通過頒布稅法，避免對(duì)REITs的重復(fù)征稅。稅法規(guī)定由于投資基金作為投資者資金的集合不存在公司稅的問題，只要由投資者繳納個(gè)人所得稅即可。美國(guó)法律還規(guī)定，房地產(chǎn)基金投資的房地產(chǎn)屬于免稅資產(chǎn)。其次，完善的資本市場(chǎng)和退出機(jī)制是REITs發(fā)展的重要原因。美國(guó)擁有成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和完善的資本市場(chǎng)，發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)為房地產(chǎn)投資信托基金取得高收益提供了有利條件。REITs已經(jīng)成為美國(guó)房地產(chǎn)證券化的主流產(chǎn)品，其作用是使大額的不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)換為小額的易于分割流通的證券，從而克服了房地產(chǎn)資產(chǎn)的變現(xiàn)難及流動(dòng)性差的缺點(diǎn)。另外，美國(guó)的證券交易市場(chǎng)功能齊全，具有多層次的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，不但有主板市場(chǎng)，而且有二板市場(chǎng)，這為房地產(chǎn)權(quán)交易創(chuàng)造了條件，也為房地產(chǎn)投資基金的投資退出提供了便利的渠道。第三，完備的法律體系和監(jiān)管機(jī)制是REITs發(fā)展的保障。美國(guó)在REITs的組織形式、投融資模式以及收入分配等方面部在法律上進(jìn)行了明確的界定。如美國(guó)法律規(guī)定REITs資產(chǎn)價(jià)值的75％以上必須由房地產(chǎn)資產(chǎn)、現(xiàn)金和政府發(fā)行的有價(jià)證券構(gòu)成。美國(guó)投資基金業(yè)的監(jiān)管法律比較完備，一是聯(lián)邦監(jiān)管體系，二是州監(jiān)管體系。
二、中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展現(xiàn)狀
2003年9月，首個(gè)中外合資房地產(chǎn)投資基金——中國(guó)住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金有限公司在香港建立，并注冊(cè)成立了中國(guó)住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金管理公司，同時(shí)在北京成立了精瑞聯(lián)合住宅產(chǎn)業(yè)投資公司?；鸸芾砉疽云跫s的形式全權(quán)委托北京精瑞聯(lián)合住宅產(chǎn)業(yè)投資公司對(duì)基金在國(guó)內(nèi)住宅產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的投資管理。
2004年1月，北京國(guó)際信托投資公司發(fā)行歐尚信托計(jì)劃。根據(jù)該信托計(jì)劃，受托方(北國(guó)投)將委托方(信托投資人斯托資金不超過1億元人民幣用于購(gòu)買天津峰匯廣場(chǎng)l—3層商鋪，該商鋪已與天津歐尚超市有限公司簽訂40年租期合同，信托期限為三年，受益人預(yù)期年收益率為6％。此信托產(chǎn)品推出后很受投資者青睞，不到一個(gè)月就全部售完。
2005年初，聯(lián)信寶利又推出一只準(zhǔn)房地產(chǎn)信托基金。與以前的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品先有項(xiàng)目再募資金相比，聯(lián)信寶利是先募集資金，然后在國(guó)內(nèi)前景看好的地區(qū)投資房地產(chǎn)。投資的方式多樣，包括貸款、股權(quán)投資、成熟物業(yè)產(chǎn)權(quán)購(gòu)買等多種方式。同時(shí)，與以往房地產(chǎn)信托產(chǎn)品一般只發(fā)一期不同，它是國(guó)內(nèi)首個(gè)分期發(fā)行的產(chǎn)品。此外，它還在預(yù)期收益以外增加了浮動(dòng)收益，類似基金的分紅。總體來看，該計(jì)劃已十分接近契約型封閉式基金。
中國(guó)政府已經(jīng)認(rèn)識(shí)到發(fā)展房地產(chǎn)信托的重要性和必要性，正在加緊制定相關(guān)政策法規(guī)來規(guī)范和監(jiān)管房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)。2004年10月18日，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法(征求意見稿)》，目前尚未正式出臺(tái)，但這為催生中國(guó)的房地產(chǎn)信托投資基金(REITs)做好了準(zhǔn)備。
三、中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展模式的選擇
(一)組織形式
從房地產(chǎn)投資信托的組織形式來看，根據(jù)我國(guó)現(xiàn)階段房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段和資本市場(chǎng)狀況，目前適合發(fā)展公司型的房地產(chǎn)投資信托，并以封閉式基金為主。公司型REITs具有長(zhǎng)期穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)、便于籌集資金和更好地保護(hù)投資者利益等優(yōu)點(diǎn)。
采用封閉式REITs的主要原因是目前我國(guó)REITs賴以發(fā)展的基礎(chǔ)是一個(gè)不成熟的證券市場(chǎng)和不規(guī)范的房地產(chǎn)市場(chǎng)，在這種條件下發(fā)展開放式基金，一旦證券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)，必然會(huì)波及房地產(chǎn)基金市場(chǎng)，房地產(chǎn)基金市場(chǎng)波動(dòng)，又會(huì)進(jìn)一步加劇證券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)，從而形成惡性循環(huán)。
(二)投資方向
我國(guó)REITs的投資范圍和方向要結(jié)合我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段而定，而且隨著房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，要相應(yīng)地調(diào)整投資范圍的側(cè)重點(diǎn)，這樣才能達(dá)到以發(fā)展REITs來促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的目的。目前，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)還處于發(fā)展階段，以增量房地產(chǎn)開發(fā)為主，此時(shí)如能推出REITs，可重點(diǎn)投資房地產(chǎn)的項(xiàng)目開發(fā)，在個(gè)別房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展比較成熟的城市(如上海、北京等)也可進(jìn)行收益型REITs的試點(diǎn)。隨著房地產(chǎn)行業(yè)和資本市場(chǎng)不斷成熟，可適時(shí)推出以權(quán)益REITs和抵押REITs為主的產(chǎn)品。
(三)退出制度
房地產(chǎn)投資基金與其他的產(chǎn)業(yè)資本一樣，其最終的目的都是為了追逐利潤(rùn)，因而建立房地產(chǎn)投資信托基金的退出制度尤為重要。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)和中國(guó)具體國(guó)情，可選擇回購(gòu)股份和通過上市來完成資本退出或股權(quán)轉(zhuǎn)讓來實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)投資信托基金的資金回收。另外，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善，二板市場(chǎng)將會(huì)建立，從而為房地產(chǎn)投資信托基金的退出提供新的渠道。
中國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金還處于萌芽階段。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的完善，房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和國(guó)內(nèi)相關(guān)法律法規(guī)的建立和健全，中國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金必將得到長(zhǎng)足發(fā)展并摸索出適合中國(guó)國(guó)情的房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式。
(xintuo摘自《中國(guó)房地信息》)